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基本结论　　事件：7月20日晚，紫金银行发布公告，将于2020年7月23日发售45亿元可转债，回应我们展开详细分析，结论如下：　　当前债底估值（全价）为90.1元，YTM为2.52%。紫银转债期限为6年，债项评级为AA+（牵头），票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为0.20%/0.60%/1.20%/1.80%/2.00%/2.50%。

届满归还价格为票面面值的110%（不含最后一期利息），按照中债6年期AA+企业债届满收益率（2020/7/20）4.36%作为贴现率估计，显债价值为90.1元，显债对应的YTM为2.52%，债底维护较好。　　当前平价为98.95元，下修条款中规中矩。并转股期为自发售完结之日（2020年7月29日）起满6个月后的第一个交易日（2021年1月29日）至转债到期日（2026年7月22日）止，初始并转股价4.75元/股，正股紫金银行7月20日的收盘价为4.7元，对应转债平价为98.95元。

紫银转债的下修条款为：15/30，80%，有条件归还条款为：15/30，130%，下修条款中规中矩。　　预计紫银转债上市首日价格在108.60~115.06元之间。按紫金银行近期收盘价测算，当前转债平价为98.95元，略低于面值。

综合哈密顿标的，预计上市首日转股溢价率在13%左右，对应的上市价格在108.60~115.06元区间。　　预计原股东优先配售比例为65.94%。

紫金银行的主要股东还包括南京紫金投资集团有限责任公司以及江苏省国信集团有限公司、江苏苏豪投资集团有限公司等，近期股权比例分别为8.96%、7.32%和3.05%。截至目前，暂不股东允诺参予此次优先配售，假设前十大股东80%参予优先配售，其他股东中有60%参予优先配售，预计原股东优先配售比例为65.94%。　　预计中签率为0.0255%~0.0383%。紫银转债发售总额为45亿元，预计原股东优先配售比例为65.94%，剩下网上投资者可申购金额为15.33亿元，预计网上有效地申购户数中枢为500万户，平均值单户申购金额为100万元，预计网上中签率在0.0255%~0.0383%之间。

　　整体来看，紫银转债当前平价略低于面值，享有低债底承托，不具备一定的吸引力。紫金银行是南京市较有影响力的区域农商行，以定坐落于服务三农、中小微企业和城乡居民，此次可转债补足核心一级资本金后，需要有效地增大对中小微企业的信贷投入，提高公司的业务规模，具备一定的配售价值。

预计本次转债打新收益相当可观，建议积极参与一级申购。　　风险提醒：不良贷款风险、流动性风险、正股业绩不及预期等。　　7月20日晚，江苏紫金农村商业银行股份有限公司（以下全称“紫金银行”）发布公告，将于2020年7月23日发售45亿元可转债，此次筹措资金扣减发售费用后将用作补足核心一级资本。

以下我们对紫银转债的申购价值展开详细分析，以供投资者参照。　　一、紫银转债基本要素分析　　当前债底估值（全价）为90.1元，YTM为2.52%。紫银转债期限为6年，债项评级为AA+（牵头），票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为0.20%/0.60%/1.20%/1.80%/2.00%/2.50%。

届满归还价格为票面面值的110%（不含最后一期利息），按照中债6年期AA+企业债届满收益率（2020/7/20）4.36%作为贴现率估计，显债价值为90.1元，显债对应的YTM为2.52%，债底维护较好。　　当前平价为98.95元，下修条款中规中矩。并转股期为自发售完结之日（2020年7月29日）起满6个月后的第一个交易日（2021年1月29日）至转债到期日（2026年7月22日）止，初始并转股价4.75元/股，正股紫金银行7月20日的收盘价为4.7元，对应转债平价为98.95元。

紫银转债的下修条款为：15/30，80%，有条件归还条款为：15/30，130%，下修条款中规中矩。　　总股本溶解率为25.88%。若按紫银转债初始并转股价计算出来，转债发售对总股本和流通盘的溶解亲率分别为25.88%和54.58%，对股本导致的摊薄压力较小。

　　二、投资申购建议　　预计紫银转债上市首日价格在108.60~115.06元之间。按紫金银行近期收盘价测算，当前转债平价为98.95元，略低于面值。

　　1）参考平价和评级哈密顿标的华安转债、湖广转债和九州转债，当前转股溢价率分别为18.4%、13.93%和18.10%；　　2）参考同属农商行板块的江银转债、无锡转债和苏农转债，当前转股溢价率分别为9.54%、7.60%和18.57%；　　3）参照近期上市的道恩转债、天创转债和巨星转债，上市首日转股溢价率分别为3.08%、33.89%和8.63%；　　4）正股估值当前正处于历史65%分位，低于行业平均水平；　　综合哈密顿标的，预计上市首日转股溢价率在13%左右，对应的上市价格在108.60~115.06元区间。　　预计原股东优先配售比例为65.94%。

紫金银行的主要股东还包括南京紫金投资集团有限责任公司以及江苏省国信集团有限公司、江苏苏豪投资集团有限公司等，近期股权比例分别为8.96%、7.32%和3.05%。截至目前，暂不股东允诺参予此次优先配售，假设前十大股东80%参予优先配售，其他股东中有60%参予优先配售，预计原股东优先配售比例为65.94%。

　　预计中签率为0.0255%~0.0383%。紫银转债发售总额为45亿元，预计原股东优先配售比例为65.94%，剩下网上投资者可申购金额为15.33亿元，预计网上有效地申购户数中枢为500万户，平均值单户申购金额为100万元，预计网上中签率在0.0255%~0.0383%之间。　　整体来看，紫银转债当前平价略低于面值，享有低债底承托，不具备一定的吸引力。

紫金银行是南京市较有影响力的区域农商行，以定坐落于服务三农、中小微企业和城乡居民，此次可转债补足核心一级资本金后，需要有效地增大对中小微企业的信贷投入，提高公司的业务规模，具备一定的配售价值。预计本次转债打新收益相当可观，建议积极参与一级申购。

　　三、正股基本面分析　　紫金银行是2011年由市区联社、江宁联社、六合联社和浦口联社拆分升格重新组建的股份制银行，总部坐落于江苏省南京市，2019年在上交所上市。截至2019年，银行分设分支机构133家，其中：总行营业部1家、支行3家、一级分行7家、科技分行1家、二级分行121家，营业网点覆盖面积南京城区、郊区、农区及扬州、镇江地区，主要集中于南京市内。　　营收和净利润稳定快速增长。2019/2020Q1公司分别构建营收46.75亿元/13.34亿元，同比快速增长10.54%/10.32%；构建归母净利润14.17亿元/3.23亿元，同比快速增长13.03%/10.71%，营收和净利维持务实持续增长。

盈利能力方面，2020Q1公司清净利率为24.20%，在江苏省农商行中正处于较低水平。　　南京地区经济繁盛助力银行务实发展。紫金银行是一家南京地区的本土银行，在南京地区网点覆盖面广，相似90%的收益来自南京市。

南京市地处我国经济尤为繁盛的长江三角洲地区，是江苏省的政治、经济、文化中心。2019年南京市之后保持良好的发展势头，全年构建国内生产总值1.4万亿元，同比快速增长7.80%。南京市的金融市场发展态势亦较好，2019年南京市金融业增加值同比快速增长8.5%，金融机构本外币存款余额同比快速增长2.9%，金融机构本外币各项贷款余额同比快速增长15.6%。获益于南京市经济水平的较慢发展，以及自身的希望经营，公司各项业务稳定发展，资产质量大大提高，品牌知名度大大提升，已沦为南京地区服务网络最广的本土金融机构。

　　“服务三农、服务中小、服务城乡”是银行的定位。作为地方农商行，紫金银行自正式成立以来一直扎根“服务三农、服务中小、服务城乡”的市场定位，以区域内城乡居民、农业龙头企业、中小企业为目标客户，充分发挥点多面广、决策链较短、高效灵活性的体制机制优势，了解南京城镇化进程，主动接入地区产业转型升级，坚决服务地方实体经济的发展。

公司的核心业务还包括公司业务、个人业务及资金业务。其中公司客户具备以下特征：第一，从规模来看，主要为中小微型企业；第二，从所有制性质来看，主要为民营企业；第三，从与农业的关联关系来看，涉农企业占到比维持一定水平。

公司业务是紫金银行的最重要收益来源，2019年公司业务/个人业务/资金业务的营收占到比分别为62.84%/17.29%/18.54%。　　盈利能力坐落于江苏省农商行中等水平。

盈利能力方面，累计2020年一季度，紫金银行吸收存款余额1417.05亿元，发放贷款和垫款余额1036.97亿元。2015年以来公司存款和贷款余额皆呈现出持续增长，增长速度在江苏省农商行中正处于前茅，但大幅上升。此外，2019年以来，紫金银行的净息差持续上行，2020Q1净息差为2.06%，较2019Q1下降了27BP。公司的净息差在江苏省农商行中正处于中位水平。

　　资产质量尚待提升。资产质量方面，紫金银行的不良贷款亲率维持较平稳，2020Q1公司的不良贷款率为1.68%，同比2019Q1持平；拨备覆盖率有所提高，2020Q1拨备覆盖率为240.5%，较2019Q1提升17BP，但纵向对比，不良贷款亲率低于江苏省农商行平均水平，拨备覆盖率正处于省内同业较低水平，整体资产质量尚待提升。　　四、风险提醒　　不良贷款风险、流动性风险、正股业绩不及预期等。

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